Marile companii de la BVB sunt cu 50% mai scumpe decât acum un an, dar nu toate scumpirile înseamnă același lucru | GRAFICE

PER sau P/E (price-to-earnings ratio – raportul preț/profit) este cel mai folosit indicator de evaluare a unei acțiuni și pune cotația de bursă în relație cu profitul companiei. Cu alte cuvinte, multiplul arată câți lei sunt dispuși investitorii să plătească pentru fiecare leu de profit pe care o companie îl generează în 12 luni.

La nivelul indicelui BET, investitorii plătesc astăzi 16,2 lei pentru fiecare leu de profit, față de 10,8 lei în urmă cu un an, respectiv cu 50% mai mult. Doar de la începutul acestui an, scumpirea multiplului este de 14%, potrivit calculelor realizate de Irina Răilean, analist financiar certificat CFA și fondatoarea platformei de analiză fundamentală Mosaiq8, pe baza datelor de piață la 19 iunie 2026.

„Această expansiune reflectă o reevaluare semnificativă a pieței de capital românești, susținută de eliminarea unor taxe sectoriale, liberalizarea pieței de energie, proiecte energetice strategice (Neptun Deep), dar și o «iertare» a deteriorării performanței financiare a unor companii. Totodată, piața s-a bucurat și de inflow-uri importante care au mers spre acțiuni.

Nu toate expansiunile de PER semnifică același lucru. Unele indică expansiune legitimă prin îmbunătățire operațională în ultimele 12 luni sau expansiune pe catalizatori anticipați, parte deja încorporată în preț. Altele însă arată expansiune pe compresie de câștiguri, un caz destul de periculos”, explică Irina Răilean.

Că bursa locală s-a scumpit este adevărat, dar a ne opri aici este simplist și chiar înșelător. În realitate, o citire corectă a unui multiplu cere desfacerea raportului în cele două componente ale sale: prețul acțiunii la numărător și profitul la numitor. Numărătorul și numitorul se mișcă independent, așa că o creștere sau o scădere a multiplului poate avea, de fiecare dată, două explicații opuse pentru cine deține acțiunile.

Un PER care urcă nu înseamnă automat că acțiunea se scumpește. Poate însemna că investitorii plătesc mai mult pentru aceleași câștiguri, din diverse motive, dar și că plătesc la fel pentru câștiguri mai mici. La fel și în sens invers, un PER care scade nu arată neapărat că acțiunea se ieftinește. Poate arăta un preț în cădere, dar și un profit care a crescut mai repede decât prețul.

Suprapunerea multiplilor cu rezultatele raportate împarte indicele în trei categorii. O precizare de metodă necesară de la început este că multiplii PER sunt calculați pe profitul atribuibil din ultimele 12 luni (TTM – trailing twelve months), în timp ce variațiile de profit citate mai jos compară ultimul trimestru raportat (T1/2026) cu același trimestru din anul precedent (T1/2025).

Așadar, aceeași companie poate să aibă un profit trimestrial în scădere și, în același timp, un multiplu rezonabil, dacă profitul adunat din cele 12 luni a rămas solid. Variațiile trimestriale arată direcția profitabilității, nu sunt numitorul multiplului.

Profituri sau reevaluare?

Calculele Termene Business Hub pe baza datelor BVB arată că indicele BET a crescut cu 63,8% între 30 iunie 2025 și 19 iunie 2026. În același timp, indicele de randament total BET-TR, care include și dividendele – relevante fiindcă jumătate dintre emitenți sunt plătitori consistenți – a urcat cu 70,1%. Diferența de 6,3% dintre cele două este exact contribuția dividendelor reinvestite.

Numai de la începutul anului 2026 până la 19 iunie, BET a adăugat 25,6%, iar BET-TR a livrat 28,7%. Astfel, aproape jumătate din aprecierea de un an s-a produs în ultimele șase luni.

Rotația dinspre obligațiuni spre acțiuni a alimentat această apreciere, pe fondul inflației care a împins banii dinspre venitul fix spre acțiuni. În paralel, tranzacționarea s-a intensificat puternic. În primele cinci luni din 2026, de exemplu, tranzacțiile cu acțiuni s-au dublat față de aceeași perioadă din 2025.

La acest aflux au contribuit deopotrivă fondurile de pensii private, care cumpără semnificativ acțiuni românești, ETF-urile pe indici, devenite pentru prima oară o forță vizibilă în lichiditatea zilnică a bursei, dar și investitorii de retail, tot mai numeroși și mai activi.

Analizând doar primul semestru din 2026, harta scumpirii arată extreme și mai pronunțate decât în 12 luni. Cu o medie a pieței în urcare cu 14,1%, câteva companii au sărit spectaculos, în timp ce altele s-au ieftinit abrupt.

Prin urmare, unele dintre aceleași nume care pe un an întreg apar pe o anumită poziție se mută radical pe fereastra de șase luni, semn că o bună parte din reașezare s-a produs chiar acum, în 2026.

Premier Energy, Antibiotice și Electrica sunt cazuri care ilustrează acest lucru. Pe 12 luni, Premier Energy apare pe minus la scumpirea de multiplu, Antibiotice își extinde multiplul, iar Electrica și-l reduce ușor. Dinamicile se răstoarnă însă pe S1/2026, Premier Energy sare în fruntea scumpirilor, iar celelalte două apar amândouă pe minus.

Cât din aprecierea acțiunilor e acoperită de profituri mai mari și cât e pură reevaluare? La nivelul indicelui, profitul cumulat al celor 19 emitenți cu istoric comparabil, adică excluzând Cris-Tim, a crescut cu 19% în primul trimestru, de la 5,50 la 6,55 mld. lei.

Dinamica include, însă, câteva cazuri care nu descriu sănătatea operațională a pieței. Rezultatul Fondului Proprietatea vine din reevaluarea portofoliului, nu din activitate, Digi și TeraPlast sunt trecute pe pierdere, iar TTS este pe pierdere în ambele trimestre. Fără ele, profitul agregat al celor 14 companii rămase crește cu 21,5%.

Profitul urcă, prețul îl urmează

Cu reperele așezate – cât au urcat prețul, profitul și multiplul – putem trece la cele trei clasificări. Prima categorie, cea sănătoasă, cuprinde companii al căror multiplu s-a extins pe fondul unor profituri în creștere. Tiparul este greu de ratat. Categoria sănătoasă este dominată de companiile mari, lichide, controlate de stat, plus principala bancă privată. Profiturile lor mari și inerțiale se mișcă lin, iar piața le-a urmat.

Hidroelectrica, unul dintre cei mai grei emitenți ai indicelui, și-a majorat profitul net cu 121,9%, în timp ce multiplul PER a urcat temperat, cu 22,4%, până la 19,7x. Saltul de profit vine semnificativ dintr-un trimestru hidrologic favorabil – producția a crescut cu 36% față de un început de 2025 secetos – și din normalizarea segmentului de furnizare după ridicarea plafonării. Deoarece câștigurile de acest tip nu se repetă în anii cu precipitații puține, investitorii au reevaluat compania prudent.

Nuclearelectrica a livrat un profit cu 72,8% mai mare, la un multiplu care abia s-a mișcat, de 8,1x, în creștere cu 8%. Aproape tot saltul vine din eliminarea contribuției la Fondul de Tranziție Energetică, o taxă de criză care a costat compania 341 mil. lei în T1/2025 și zero în 2026 – nu din activitatea de bază, unde producția a scăzut ușor. Multiplul rămâne cel mai mic din indice pentru că piața anticipează retehnologizarea Unității 1, care va scoate din funcțiune un sfert din capacitate pentru circa doi ani, începând din 2027.

Electrica a combinat un salt de profit de 58,2% cu un multiplu în ușoară scădere (-2,6%), până la 11,2x, fiind singurul emitent mare din indice care s-a ieftinit pe un câștig mai mare. Creșterea profitului vine însă în bună parte din normalizarea segmentului de furnizare, după expirarea plafonării prețului la energie la 30 iunie 2025, cât și din venituri financiare din plasarea lichidității, nu din activitatea de distribuție reglementată, unde rentabilitatea rămâne plafonată. Cu alte cuvinte, o parte din câștig e conjunctural, nu structural.

Banca Transilvania, cel mai greu nume din BET și cel mai lichid de la bursă, rămâne cea mai ieftină companie din indice raportat la profit, cu un multiplu de 8,7x, după o expansiune de 33,8% susținută de un avans al profitului de 28,1%. Dincolo de elementele speciale, veniturile operaționale au crescut cu 16%. Banca Transilvania este unul dintre cele mai curate exemple din această categorie, singurul motor cu adevărat operațional.

Cealaltă bancă din indice, BRD, arată prin contrast cât de rară este creșterea organică. Profitul a urcat cu 5,3%, la un multiplu PER de 14,3x, în creștere cu 66,3%, dar pe venituri în ușoară scădere. Avansul vine din provizioane mai mici și din absența contribuției la Fondul de Garantare, în timp ce taxa pe cifra de afaceri s-a dublat.

Categoria este completată de Transelectrica, având un profit cu 27,4% mai mare pe fondul unui multiplu care aproape s-a triplat, de la 6,2x la 17,6x. Volumul de energie tarifată a rămas practic neschimbat, dar profitul suplimentar vine din tariful de transport majorat de ANRE de la 1 ianuarie și din dublarea veniturilor din interconexiune, o piață volatilă, legată de prețurile energiei pe bursele europene. Alături de Aquila, la Transelectrica observăm cea mai agresivă reevaluare din indice, dar singura dintre cele două în care profitul chiar urcă, chiar dacă pe tarife, nu pe volume.

Cris-Tim, cel mai nou emitent intrat în indice după listarea din noiembrie 2025, nu are încă un istoric de un an pentru comparație, dar la un PER curent de 18,6x piața plătește deja pentru un profit cu 53% mai mare pe volume în creștere și marje în expansiune, cea mai curată creștere operațională din indice după Banca Transilvania.

Catalizatori plătiți în avans

A doua categorie este cea a mizei pe viitor, iar reprezentanții de vază sunt partenerii din Neptun Deep. Piața plătește aici pentru gazele care vor fi extrase din Marea Neagră începând din 2027, nu pentru trimestrele curente. Prețul încorporează așadar viitorul apropiat, profitul urmând să apară în raportări abia peste câteva exerciții.

OMV Petrom s-a scumpit cu 75,4% raportat la profit, până la un multiplu de 21,4x, iar Romgaz cu 76,1%, până la 16,2x. Sunt expansiuni aflate la mai puțin de un punct procentual distanță, pentru două companii legate de același proiect. Profiturile lor trimestriale, în schimb, au rămas pe loc – minus 3,9% la Petrom și plus 2,3% la Romgaz.

În cazul Petrom, profitul net raportat a scăzut cu 4%, dar, dacă excludem elementele speciale și efectele de stoc, profitul net CCA a crescut cu 5%, rezultatul operațional ajustat cu 16%, iar marja de rafinare cu 74%. Operațional, compania a livrat un trimestru bun, dar scăderea profitului raportat vine din elemente nerecurente.

La Romgaz, trimestrul curent nu susține în niciun fel această dublare. Volumele de gaze livrate au scăzut cu 9,7%, producția este în declin natural, iar profitul a rămas pe loc, fiind salvat doar datorită unor taxe mai mici.

Premier Energy aparține tot acestei categorii, deși la prima vedere pare un caz de comprimare a multiplului. Profitul net raportat în T1/2026 a scăzut cu circa 50%, dar scăderea vine din deviațiile tarifare din Republica Moldova – trimestrul compensează o supra-performanță din 2025 – nu dintr-o deteriorare a activității. Pe întregul an 2025, compania a livrat de fapt un profit net atribuibil de peste patru ori mai mare decât în 2024. Multiplul de 14,9x este calculat pe profitul din ultimele 12 luni, iar la un asemenea nivel de câștiguri evaluarea rămâne rezonabilă, după ce acțiunea a urcat cu peste 180% într-un an și cu 100% doar în primul semestru.

Diferența dintre cele două ferestre explică o aparentă contradicție între grafice. Pe 12 luni, multiplul Premier Energy s-a comprimat cu 28,7%, fiindcă profitul anual a crescut mai repede decât prețul, dar în prima jumătate a lui 2026 prețul a accelerat mai tare decât profitul, împingând multiplul în sus. Catalizatorul din față este achiziția Distribuție Energie Oltenia, o tranzacție de circa 700 mil. euro care aduce o rețea de aproape 88.000 de kilometri și 1,5 milioane de clienți, dublând practic compania.

Pe cine „a iertat” piața

A treia categorie este cea pe care Irina Răilean o numește periculoasă, iar aici tiparul se inversează. În cazul companiilor mai mici, antreprenoriale, cu ponderi de sub 1,3% în indice, profitul raportat a scăzut, dar prețul nu s-a ajustat.

Exemplul cel mai bun este Aquila. Distribuitorul de bunuri de larg consum a avut un profit în scădere abruptă, cu 82,7%, în timp ce multiplul a explodat de la 18,7x la 53,0x, fiind cel mai scump emitent din BET, la mare distanță de următorul. Nimic operațional nu susține triplarea evaluării – prețul, pur și simplu, „a uitat să se ajusteze”.

La Aquila, vânzările au crescut de fapt cu 13% în T1, dar profitul operațional s-a înjumătățit din compresia marjelor – costul mărfurilor a urcat mai repede decât veniturile – și din amortizările mai mari aduse de expansiunea regională (achiziția Kitax în Ungaria). Cu alte cuvinte, este vorba de o contracție a marjei în plină extindere.

În aceeași situație este Sphera Franchise Group, cu minus 32,2% la profit și plus 47% la multiplu (27,2x). Ca și la Aquila, scăderea nu vine dintr-o diminuare a cererii – vânzările au crescut cu 4,2%, iar Taco Bell cu 12% – ci din costuri care au depășit veniturile. Publicitatea a sărit cu 28%, la care se adaugă chiriile și amortizările aduse de o expansiune agresivă, inclusiv branduri noi precum Wagamama și Hard Rock Cafe. Este vorba de o marjă strânsă în plină extindere.

Antibiotice, excepția non-antreprenorială a grupului, fiind o companie controlată de stat, are un profit cu 61,5% mai mic și un multiplu cu 61,6% mai mare, ajuns la 26,5x. Scăderea vine din piața internă, unde vânzările au scăzut cu 21% pe fondul inflației și al puterii de cumpărare reduse, dar și din taxa claw-back, care a înghițit 7,5 mil. lei din profit, în timp ce exporturile au crescut cu 27% în Uniunea Europeană. Veniturile totale au scăzut însă doar cu 10%, în timp ce profitul a scăzut mult mai mult din cauza taxelor și a marjelor comprimate.

One United Properties pare să intre în aceeași categorie, cu un profit în scădere cu 81,2% și un multiplu în creștere cu 39,7%, până la 10,9x. Este însă un caz aparte, prăbușirea profitului fiind în bună măsură un efect contabil, nu operațional. Din decembrie 2025, o nouă legislație a plăților în avans la locuințe a schimbat momentul recunoașterii veniturilor, astfel că o mare parte din vânzările din T1 sunt înregistrate drept rezervări și încă nu se contabilizează ca venit. Pe bază comparabilă, profitul ar fi scăzut cu 27%, nu cu 81%. Cererea a fost de fapt mai mare decât în 2025, iar încasările contractate pentru anii următori (410 mil. euro) sunt la maxim istoric. Aici, „iertarea” pieței are o justificare.

Transgaz merită menționat separat. Profitul a scăzut cu 26,7%, iar multiplul a înregistrat mai mult decât o dublare (138,1%). Scăderea profitului nu vine dintr-o prăbușire a activității – compania a transportat de fapt cu 14% mai multe gaze – ci dintr-un tarif mediu de rezervare a capacității mai mic și, mai ales, din costurile de investiții. Ca monopol reglementat cu profit plafonat la 6,94%, evaluarea de 23,1x se sprijină pe fluxurile viitoare, între care gazele din Neptun Deep pe care le va transporta.

Reperul indicelui principal BET pune lucrurile în perspectivă. Așa cum am arătat anterior, profitul agregat al indicelui a crescut, nu a scăzut. Tocmai de aceea expansiunea de multiplu de la companiile din această categorie iese în evidență, fiindcă merge exact în sens opus profitului lor.

Ce nu se vede în date este reversul, adică o companie cu profit în scădere pe care piața să o fi pedepsit prin preț. Nu există. În tot indicele, niciun emitent cu profit trimestrial în scădere nu a avut multiplul comprimat printr-o scădere de preț pe măsură.

Regula se verifică până și la TTS, exclusă din calcul fiindcă nu are profit pe care să se calculeze un multiplu. După patru trimestre pe pierdere, acțiunea este totuși peste nivelul de la finalul lui 2025.

Ca observație de preț, „iertarea” a fost o regulă aproape generală, evaluările urcând inclusiv acolo unde profiturile s-au înjumătățit. Motivele diferă însă radical de la caz la caz. La Aquila și Sphera, piața pare să treacă peste o comprimare a marjei din expansiune, la One peste o distorsiune contabilă temporară, iar la Antibiotice peste o slăbiciune internă dublată de taxe. Așadar, aceeași mișcare de preț ascunde și mize raționale, și riscuri pe care evaluarea le ignoră.

Un singur nume mare, Digi, iese cu totul din discuție, nu fiindcă multiplul ar fi umflat, ci pentru că nu poate fi calculat un multiplu. Compania a trecut de la profit la pierdere, ceea ce face raportul preț/profit lipsit de sens. Pierderea nu vine însă din activitatea de bază, care rămâne pe plus, ci din dobânzi în creștere și din expansiunea agresivă în Spania, Portugalia, Italia și Regatul Unit. Este o poveste de creștere finanțată prin datorie.

TeraPlast, celălalt nume trecut pe pierdere, este cazul opus Digi: acolo minusul este operațional, cu venituri și marje în scădere pe o piață a construcțiilor slabă, peste care apasă dobânzile unei îndatorări bancare de aproape 400 mil. lei.

Ce facem cu banii?

„Înainte să diminueze sau să lichideze acele poziții cu multipli nejustificați, mulți investitori se întreabă, și pe bună dreptate: «Și ce fac cu banii după? Unde îi reinvestesc, că toate sunt sus?». Să stai pe cash înseamnă să-ți asumi clar erodarea inflației”, punctează Irina Răilean.

Concluzia analistei este că lista companiilor „ieftine și bune” s-a restrâns semnificativ în ultimul an. Ce mai rămâne este „scump, dar bun”, o categorie care vine la pachet cu riscuri, într-o piață care, judecând după reacția bursei la actuala criză politică, tolerează deocamdată riscul fără să clipească.

Dilema de mai sus are și o dimensiune structurală, dincolo de evaluări. Chiar dacă un investitor vrea să reintre undeva, adâncimea de piață există pe foarte puține nume. Banca Transilvania și OMV Petrom au generat singure 38% din tranzacțiile cu acțiuni ale pieței principale în primul semestru din 2026. Lichiditatea este concentrată la vârf, iar în afara câtorva emitenți grei, intrarea și ieșirea dintr-o poziție devin ele însele problematice.

Datele financiare din primul trimestru confirmă imaginea. „Ieftin și bun” mai descrie, cel mult, Banca Transilvania la 8,7x, Nuclearelectrica la 8,1x și, cu asterisc, Electrica la 11,2x, singura care s-a și ieftinit. Restul indicelui s-a mutat în teritoriul în care câteva nume mici se tranzacționează la evaluări pe care rezultatele curente nu le mai susțin deloc sau în cel în care calitatea și perspectivele se plătesc la multipli istorici ridicați.

La final, se cuvine totuși o rezervă. Multiplii de astăzi ar fi părut ridicați acum doi-trei ani, dar evaluările au crescut în toată regiunea, nu doar la București. O parte din scumpire ține de un trend regional, nu de un entuziasm strict local, ceea ce, evident, nu iartă cazurile din „zona periculoasă", dar cere prudență înainte de a declara întreaga bursă supraevaluată.